寫作之因


Saturday, March 8, 2014

20140308 首要不輸錢以及長期投資

畢非德的上市旗艦巴郡公布去年業績,每股賬面值只上升18.2%,較標普500指數的32.4%的升幅為低;同時,索羅斯旗下的量子基金大賺55億美元,重奪史上最賺錢的基金寶座。是不是代表索羅斯優於畢非德?但又為何畢非德的財富較多?他們連同畢非德的老師格拉罕(Benjamin Graham),到底誰才是最成功的投資者?
格拉罕是價值投資之父,主張通過企業的財務報表,來找出企業的內在價值。投資的要訣就是買入價格遠低於價值的股票(格拉罕第一個提出安全邊際學說〔Margin of Safety〕),如用5元買到賬面值10元的股份,然後等待市場糾正錯誤時獲利。
風格不同 首要不輸錢
同是價值投資派,畢非德更能自出機杼。護城河理念(Unbreakable moats)是畢非德對Margin of safety的詮釋,可口可樂和吉列剃刀便是顯例。索羅斯的投資主軸是自反性(reflexivity)概念。一般情況下,市場是理性運作的,但市場終歸是由人所組成,而人的反應與行為卻是無法預測的。當市場的理性運作與人的期望出現自反性(相互影響),便會形成泡沫。
三位投資大師的風格好像各有不同,但至少有兩個特徵是相同的。首先是千萬不要輸錢。從1969年到2000年,索羅斯每年都能錄得正回報,年均增長達31%。從1965年到2013年,畢非德只有兩年虧錢,年均增長亦有19.7%。
虧損是複利增長(Compound Interest)的最大敵人。連升三年每年10%和先升兩年20%再倒退10%,兩者孰佳?答案是前者上升33.1%而後者只上升29.6%,3.5%好像不多,但三十年滾存下來,前者的回報將達16倍而後者只有約12倍。
格拉罕指出,無風險的利潤是最好的利潤(低風險不代表低回報),投資者不能靠莽撞來投資,而是應該靠理性來投資。世人多認為索羅斯是投機,但其實他較任何人都要小心謹慎。畢非德的金句:「Rule no.1, don't lose money. Rule no.2, don't forget rule no1.」
其二是長期投資。索羅斯可追蹤的投資年期達31年,畢非德的可追蹤的投資年期更達48年(格拉罕的未見有仔細記載)。回報好是一回事,但也要時間積累才能致富。巴郡48年的年均回報約19.7%,較標普500指數的9.8%高出10個百分點,48年過後,其總回報是多少(提示:標指上升近88倍)?答案是5600倍。小數點前後的微細不同通過時間積累會產生巨大差異。
投資是一生的事業
畢非德的財富較多,那麼其投資技巧要比索羅斯好?非也,單純以回報率計,索羅斯的年均回報其實更高。那為何畢非德的財富較多?那是因為畢非德長期做「槓桿」,巴郡最主要的業務其實是保險。客戶付出保費而保險公司未償付之前,這筆不屬於保險公司而現在為其所用的便是浮存金(float)。一般保險公司是買債(債券)還債,畢非德則是買股還債。畢非德除了是投資家,也是生意人。這筆低成本的資金讓畢非德的投資回報燒得更為暢旺。
格拉罕的核心理念是買平貨,煤氣(003)從1987至2012年25年間總回報(包括股息)64倍。盈利連年增長,不要說5倍市盈率,要用10倍市盈率買到也近乎不可能。在證券分析漸普及的現代,要找到絕對的便宜貨並不容易。還有沒有符合畢非德護城河理論的股份?天然氣和一些環保公用股份具有千里馬的條件 (政府決心改善污染是市場,牌照不易取則為其護城河)。至於科網泡沫的高位拐點在哪?相信要索羅斯這等大師才能準確把握。(但現在才加入則肯定太遲!
索羅斯的回報率較高,那麼是不是較畢非德更值得學?這取決於你的投資取態。畢非德喜歡有深闊護城河保護的優質企業,索羅斯則是從一個泡沫跳到另一個泡沫,一項資產類別跳到另一項,每月甚至每日都在思考和尋找下一個泡沫,所花的時間和精神要多很多。
投資的目的在於豐富你的生活,千萬不要成為自己投資組合的奴隸,成功投資的付出是多方面的(所以彼得林治決定辭工回歸家庭)。投資是個人性格的延續,哪一種最適合自己,請君捫心三問。

郝承林 信報